隨著我國企業(yè)“走出去”的發(fā)展與成熟，由我國企業(yè)主導的跨境并購交易在跨境交易中逐漸占據(jù)了主要地位。由于并購交易往往需要巨額資金，資金來源就成為收購方需要首先考慮的主要問題。眾多的資金來源中，借助銀行并購貸款應是比較理想的選擇。

跨境并購貸款解析

所謂跨境并購貸款，是指中國的銀行向國內(nèi)的并購方或其在境外設立的實體提供融資，用于其收購境外目標公司的股權(quán)、股份或資產(chǎn)。在2008年12月之前，受限于《貸款通則》中“不得用貸款從事股本權(quán)益性投資，國家另有規(guī)定的除外”的約束，中國的商業(yè)銀行不能提供貸款給借款人用于并購活動。盡管有商業(yè)銀行通過“擦邊球”的方式開展了此類的交易，但這一約束仍極大地限制了銀行和企業(yè)在這一領域的合作。隨著中國“走出去”戰(zhàn)略的實施，需要監(jiān)管部門對這一限制予以突破。

2008年12月，銀監(jiān)會發(fā)布實施了《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》（以下簡稱《風險管理指引》）。2023年2月，銀監(jiān)會對該指引進行了修訂，自2023年2月10日起施行。此次調(diào)整重在適當放松并購貸款條件：一是適度延長并購貸款期限，將并購貸款期限從5年延長至7年；二是適度提高并購貸款比例，將并購貸款占并購交易價款的比例從50%提高到60%；三是適度調(diào)整并購貸款擔保要求，將此前執(zhí)行的擔保強制性規(guī)定修改為原則性規(guī)定，同時刪除了擔保條件應高于其他種類貸款的要求，允許商業(yè)銀行在防范并購貸款風險的前提下，根據(jù)并購項目的風險狀況及并購方企業(yè)的信用狀況，合理確定擔保條件。

出于規(guī)避風險、審查、稅務、信息披露等多方面因素的考慮，交易方往往設計很復雜的跨境交易結(jié)構(gòu)（見附圖）。與之相適應，跨境并購的融資模式也有多種，需要根據(jù)交易的具體狀況進行個性化的設計。

國內(nèi)銀行認為，由于境外子公司一般是為了并購需要而在海外設立的特殊目的公司，其自身的還款能力很弱，因此，貸款銀行大都傾向于直接借貸給境內(nèi)公司（例如境內(nèi)集團公司或其國內(nèi)項目公司），而不愿意直接貸款給其境外子公司。雖然《風險管理指引》取消了擔保的強制性規(guī)定，但以境外子公司作為借款人時，商業(yè)銀行仍一般要求其集團公司提供擔保。近年來，監(jiān)管部門逐步放松了對跨境業(yè)務擔保的要求，特別是國家外匯管理局《跨境擔保外匯管理規(guī)定》及其操作指引于2023年6月1日開始實施后，跨境擔保的審批和監(jiān)管程序得到了大幅簡化。這對中國企業(yè)開展跨境交易具有非常重要的松綁意義。

跨境并購交易結(jié)構(gòu)

做好盡職調(diào)查

就跨境并購貸款業(yè)務而言，一方面，由于跨境并購交易不但會涉及多個不同法律體系和監(jiān)管體系的管轄區(qū)，還會涉及多個主體，且結(jié)構(gòu)設計復雜，審批程序繁冗，會使跨境交易面臨諸多風險；另一方面，貸款業(yè)務本身也存在市場風險、利率風險、匯率風險和操作風險等，因此，風險管理是銀行開展跨境并購貸款業(yè)務的重要基礎。事實上，跨境并購貸款業(yè)務中的很多風險是可以被發(fā)現(xiàn)和清楚界定進而加以規(guī)避的。而全面、系統(tǒng)、有針對性的盡職調(diào)查，則是實現(xiàn)這一目標的有力“武器”。《風險管理指引》對于銀行在從事跨境并購貸款業(yè)務中的風險評估做出了比較詳細的規(guī)定，要求銀行從戰(zhàn)略風險、法律與合規(guī)風險、整合風險、經(jīng)營風險、財務風險、國別風險、匯率風險和資金過境風險等方面，全方位地評估交易中的風險。在海外并購貸款的評審中，銀行應特別關注如下內(nèi)容：

一是并購相關方。商業(yè)銀行必須關注借款人和各擔保人，包括其是否合法成立、是否有效存續(xù)、是否具有合格資質(zhì)、財務是否健全、資金是否充足等。此外，商業(yè)銀行還需要關注被收購的公司，包括目標公司是否合法成立并有效存續(xù)、是否有合法的資質(zhì)、有無重大負債、有無重大的待決爭議等。

二是所收購的股權(quán)和資產(chǎn)。針對被并購的股權(quán)和資產(chǎn)，商業(yè)銀行應重點關注被收購的股權(quán)和資產(chǎn)是否允許轉(zhuǎn)讓，對獲得并運營這些股權(quán)或資產(chǎn)的主體是否有資質(zhì)或條件的要求，股權(quán)和資產(chǎn)的權(quán)屬證明文件是否充足完備，其中是否存在任何擔保，以及是否涉及特許經(jīng)營安排等。

三是與并購交易有關的政府審批。并購交易需要獲得中國、被并購股權(quán)或資產(chǎn)東道國的所有相關政府部門的審批，以及在主要市場的反壟斷審查。這些審批和程序的完成應作為銀行提供融資資金的先決條件。

四是交易結(jié)構(gòu)。在跨境并購交易中，并購方通常會設立多層特殊目的公司，逐級控制并最終完全控制收購到的資產(chǎn)。對商業(yè)銀行而言，需要關注每一層級所帶來的益處和風險，并提出對應的融資條件。

五是交割條件和方式。如何交割對于并購方而言是非常重要的安排。對于提供融資的銀行來說同樣如此。商業(yè)銀行希望在貸款發(fā)放前，落實最多的條件，獲得最大的確定性和保護。因此，銀行需要積極參與關于并購安排的收購價款支付和被收購股權(quán)和資產(chǎn)的交付條件的討論，并就各項先決條件和后續(xù)條件的范圍、形式、提供時間等提出具體的要求；同時，商業(yè)銀行還需要對支付和交付的方式和時間進行評估，并設置相應的融資安排。除交割安排之外，銀行還需要關注并購交易文件的其他條款安排，以確保其中不存在對于銀行不利的內(nèi)容。

設計并落實信用結(jié)構(gòu)

通過盡職調(diào)查，銀行可以確定并購交易中的很多事項，并發(fā)現(xiàn)可能會給銀行債權(quán)帶來風險的一些因素。在盡職調(diào)查和綜合分析的基礎上，銀行可以通過設計相應的信用結(jié)構(gòu)，達到規(guī)避與分散上述風險的目的，并在融資文件中加以落實。

并購交易的安排不同，相應的并購貸款安排也會有所不同。銀行需要根據(jù)盡職調(diào)查的情況，明確應該由誰作為并購交易的實施主體，由誰作為借款的主體。兩者可能是同一主體，也可能是兩個主體。確定信用結(jié)構(gòu)時，銀行需要遵循《風險管理指引》對主要監(jiān)管指標的規(guī)定：并購貸款期限一般不超過7年；銀行全部并購貸款余額占同期銀行一級資本凈額的比例不應超過50%；銀行對同一借款人的并購貸款余額占同期銀行一級資本凈額的比例不應超過5%；并購交易價款中并購貸款所占比例不應高于60%；銀行要分別按單一借款人、集團客戶、行業(yè)類別、國家或地區(qū)對并購貸款集中度建立相應的限額控制體系。

在擔保措施方面，一般而言，會包括國內(nèi)股東的連帶責任保證、被收購公司的股權(quán)質(zhì)押、被收購資產(chǎn)的抵/質(zhì)押、賬戶的監(jiān)管和質(zhì)押等等。基于交易的具體情況，可能還會有合同權(quán)益之上的擔保、保險權(quán)益上的擔保等。以目標企業(yè)股權(quán)質(zhì)押時，銀行應采用更為審慎的方法評估其股權(quán)價值和確定質(zhì)押率。在中國企業(yè)的跨境并購交易中，采用最多、最為便捷的擔保安排都屬于《跨境擔保外匯管理規(guī)定》及其操作指引中所列明的其他形式跨境擔保，目前基本上沒有核準、登記和備案的要求，擔保人可自行提供擔保、自行履約。

融資文件是銀行和債務人之間唯一的法律權(quán)利和義務載體。《風險管理指引》體現(xiàn)了監(jiān)管機構(gòu)對于并購貸款法律文本內(nèi)容的重視，專門提及了在融資文件中必須包括以下的內(nèi)容：（1）應根據(jù)并購貸款風險評估結(jié)果，審慎確定借款合同中貸款金額、期限、利率、分期還款計劃、擔保方式等基本條款的內(nèi)容；（2）應在借款合同中約定保護貸款人利益的關鍵條款，包括但不限于對借款人或并購后企業(yè)重要財務指標的約束性條款、對借款人特定情形下獲得的額外現(xiàn)金流用于提前還款的強制性條款、對借款人或并購后企業(yè)的主要或?qū)Ｓ觅~戶的監(jiān)控條款以及確保貸款人對重大事項的知情權(quán)或認可權(quán)的借款人承諾條款；（3）應約定在并購雙方出現(xiàn)以下情形時可采取的風險控制措施：重要股東的變化，經(jīng)營戰(zhàn)略的重大變化，重大投資項目的變化，營運成本的異常變化，品牌、客戶、市場渠道等的重大不利變化，產(chǎn)生新的重大債務或?qū)ν鈸＃卮筚Y產(chǎn)出售，分紅策略的重大變化，擔保人的擔保能力或抵質(zhì)押物發(fā)生的重大變化，影響企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的其他重大事項；（4）應在借款合同中約定提款條件以及與貸款支付使用相關的條款，其中提款條件應至少包括并購方自籌資金已足額到位和并購合規(guī)性條件已滿足等內(nèi)容；（5）應在借款合同中約定，借款人有義務在貸款存續(xù)期間定期報送并購雙方、擔保人的財務報表以及貸款人需要的其他相關資料。實踐中，交易雙方還需要根據(jù)具體交易的具體情況，有針對性地在融資文件中做出安排。

在各項融資文件簽署之后，借款人和相關各方需要按照融資文件的規(guī)定做好準備工作，以滿足各項先決條件。實際上，很多先決條件是在融資文件簽署之前就開始準備并完成的。一般來說，這些先決條件包括：國家相關政府部門關于收購交易的批準文件；有關借款人、擔保人、收購方的公司文件、財務報告、內(nèi)部決議和授權(quán)文件；有關被收購方及被收購方股東的公司文件、財務報告；項目盡職調(diào)查報告；各交易賬戶的開立；借款人和其他相關方的承諾函；借款人已經(jīng)支付一定金額保證金的證明文件；法律意見書；其他相關文件。

與一般的貸款交易不同，在并購融資交易中，有些條件只能在首次提款之后才能實現(xiàn)（如收購后才能提交股權(quán)轉(zhuǎn)移的證明文件）。這些后續(xù)條件主要包括：獲得被收購方所在國當?shù)卣膶徟募皇召彿降墓蓶|完成各項程序，在被收購方所在國完成所有登記備案的程序，在收購交易的文件項下規(guī)定的各項條件已經(jīng)滿足，收購完成后的目標公司就某些重要事項的董事會決議、授權(quán)文件等，收購完成后的目標公司就某些重要事項的股東會決議、授權(quán)文件等，法律意見書，以及其他相關文件。

一筆跨境并購貸款的順利發(fā)放和按時償還，需要企業(yè)和銀行共同努力。開展完整詳盡和有針對性的盡職調(diào)查，精心設計信用結(jié)構(gòu)，通過融資文件清晰界定并落實各項安排，嚴格履行義務與責任，可以有效規(guī)避跨境并購貸款中的絕大部分風險，使并購貸款真正成為跨境并購交易的有力支撐。

作者單位：金杜律師事務所

對話

C:=《中國外匯》

Z=中國銀行江蘇省分行公司業(yè)務部周瀛副總經(jīng)理

C:我國企業(yè)海外并購活動日益活躍，您如何看待商業(yè)銀行在中國企業(yè)海外并購中的作用與機遇？

Z：近年來，以海外并購為亮點的“對外投資走出去”熱潮正在形成。企業(yè)成功并購需要金融的有力支持，金融與資本的運作與企業(yè)并購密不可分，并起到重要作用。多樣化的融資安排和充足的資金支持，高效的資本運作和系統(tǒng)的財務咨詢，都是企業(yè)成功并購的重要支撐。海外并購成功與否，很大程度上取決于是否有通暢的融資渠道、可控的資本成本和融資風險，以及優(yōu)化的融資方式。此外，商業(yè)銀行不僅要為客戶的海外并購融資，更要為客戶“融智”，即作為客戶的顧問，為海外并購交易的信息撮合、方案設計、融資安排、整合發(fā)展提供全流程的專業(yè)化支持。

C:在2023年9月的南京新街口百貨商店股份有限公司（以下簡稱“南京新百”）收購英國老牌連鎖百貨公司House of Fraser案例中，中國銀行江蘇省分行提供了包括跨境并購貸款以及債務再融資等在內(nèi)的跨境金融服務。這是迄今為止中國零售企業(yè)金額最大的海外并購交易。您能否能從交易結(jié)構(gòu)、貸款主體、創(chuàng)新亮點等方面介紹一下該案例的情況？

Z：早在2023年年初，在獲悉南京新百有意向收購英國House of Fraser百貨品牌之后，我們就與中國銀行總行、倫敦分行緊密聯(lián)動，在第一時間拿出了整體方案，以跨境并購貸款為切入點，向客戶推薦全方位的跨境金融服務。交易過程中，我們充分考慮了法律、稅務等因素，為南京新百在海外設立了特殊目的公司（SPV），通過多級交易結(jié)構(gòu)為整個項目提供了大約1.55億英鎊的并購交易對價支付；同時，針對標的公司House of Fraser原有近3億英鎊的高息債進行了再融資，穩(wěn)定了企業(yè)原有的RCF（留存現(xiàn)金流量）。融資結(jié)構(gòu)設計中，我們以南京新百為融資的申請人，南京新百在海外的特殊目的公司作為貸款主體，從而實現(xiàn)了財務成本的優(yōu)化配置。

C:江蘇中行的并購項目工作小組全程參與了此次交易項目的方案起草及修改過程，除了融資支持，商業(yè)銀行對促進交易完成還發(fā)揮了哪些作用？

Z：本次并購交易中，中國銀行為客戶提供的是全方位、全流程的服務。談判期間，我們就為交易雙方提供了交易保證金的解決方案；在為并購交易制訂融資方案過程中，我們針對借款人和并購標的未來的財務運營提出了整體的規(guī)劃建議，以及包括境內(nèi)外資本市場運作在內(nèi)的多個方案，并根據(jù)通過中國銀行全球網(wǎng)絡獲得的市場最新信息向客戶詳盡分析了利弊；針對交易中的問題，尤其是資金方面涉及的跨境法律問題，我們會同買賣雙方律師，搭建了根據(jù)境外法律環(huán)境優(yōu)化的法律架構(gòu)。實際上，江蘇中行的工作小組全程都和客戶保持著緊密的溝通和協(xié)作，包括上述內(nèi)容的所有金融服務都“嵌入”在整個并購交易過程中，成為并購交易不可或缺的部分。

C:跨境金融服務中的聯(lián)動合作主要集中在哪些方面，其中的難點與重點是什么？

Z：海外并購的結(jié)構(gòu)往往較為復雜，會涉及多個國家的政策法律規(guī)定、經(jīng)濟發(fā)展趨勢、資金市場動態(tài)、商業(yè)文化差異等，而且金額較大，傳統(tǒng)的商業(yè)銀行維度很難滿足全球跨境并購的要求，這就對同業(yè)合作提出了要求。大膽引入國際投行，引入境外專業(yè)機構(gòu)合作，是方案設計和實施的一個關鍵。投資銀行與商業(yè)銀行的協(xié)同配合，是推動跨境并購順利完成的重要力量：投資銀行可以幫助設計交易結(jié)構(gòu)以規(guī)避風險，協(xié)助客戶進行并購后的系列整合，扮演財務顧問的角色；而商業(yè)銀行則可以為項目提供并購貸款,確保并購資金能夠及時到位。為了保證回款，商業(yè)銀行更會站在收購方的角度考慮問題，盡最大可能保證并購項目的順利。

C:在海外并購的跨境金融服務中，商業(yè)銀行應如何做好自身的風險控制？中國銀行對申請并購貸款的企業(yè)資質(zhì)有哪些要求，項目審查中主要關注哪些方面？

Z：在中國銀行風險管理前置的機制下，風險審查的過程本身也是為客戶服務的過程。銀行會根據(jù)風險審查中發(fā)現(xiàn)的問題向客戶提出建議，幫助客戶作好并購項目的風險管理。除了企業(yè)融資基本的風險點以外，針對海外并購融資業(yè)務的特點，中國銀行主要會從并購交易的合規(guī)、并購標的的價值、并購過程的控制、并購后的整合等多個方面考量海外并購項目。一筆成功的并購貸款，要求貸款人除傳統(tǒng)的信用風險分析方法和技術之外，還要掌握包括企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、整合和協(xié)同效應等在內(nèi)的一系列資本市場分析手段。在開展并購貸款業(yè)務的過程中，商業(yè)銀行需要更深入地了解企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、整合能力等，建立更緊密的銀企合作關系。