2023年1月21日，最高人民法院（下稱“最高院”）發布了新修訂的《關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》（下稱“新《虛假陳述司法解釋》”）。這是經過多年醞釀、論證后對2003年《虛假陳述司法解釋》（下稱“03年司法解釋”）的一輪大修。作為多年深耕證券合規、證券訴訟領域的專業律師團隊，我們一直密切關注該司法解釋的修訂動態，并將推出系列文章進行解讀、評析。本篇文章中，我們將就新《虛假陳述司法解釋》關于責任主體及其侵權責任界定的規定作出解讀，以供參考、討論。

01

總體變化

03年司法解釋主要通過兩方面規定來規制題述問題。一是在“受理與管轄”一章中專設第七條，以列舉形式規定了此類案件的被告范圍；二是在“歸責與免責事由”和“共同侵權責任”兩章中規定了連帶責任人的責任認定方式。新《虛假陳述司法解釋》不再用專設條款列舉此類案件的被告范圍，而是在第四章“過錯認定”項下集中規定了傳統連帶責任人的過錯認定方式，并在第五章“責任主體”中規定了幾類特殊主體需承擔虛假陳述侵權責任的情形；相關規定簡明、清晰。

02

一般歸責原則

03年司法解釋第五章“歸責與免責事由”明確了對相關責任主體的歸責適用“過錯推定原則”，但未作更多展開。對此，新《虛假陳述司法解釋》新增第十三條，對“過錯”的含義提出了原則性判斷標準。該條將證券虛假陳述侵權中的“過錯”區分為故意和過失，且規定構成“過失”的前提為“嚴重”違反注意義務。明確過錯類型的基礎上，相關責任主體的過錯程度仍需要結合其在不同情境下的勤勉義務標準予以理解，并有賴于人民法院基于個案情況進行精細考量。該等規定項下，我們認為其中的“嚴重”要素值得注意。也即，從文義解釋角度出發，如果是“嚴重”違反注意義務才可能構成“過失”，那么意味著司法解釋傾向于認為證券虛假陳述侵權項下的“過失”只包括“重大過失”而不包括“一般過失”。當然，相關問題的理解可能仍有待在實踐中進一步厘清。

03

董監高及其他直接責任人員的過錯認定

2005年《證券法》及03年司法解釋均規定董監高人員應承擔“過錯推定責任”。在很長一段時間內，投資者真正起訴普通董監高的案件相對較少；在少數董監高涉訴的案件中，也較難看出我國法院對其過錯認定及責任形式等方面形成了明確的一致意見。例如，在責任范圍上，既有判決基于行政過錯與民事過錯的區分等考慮，對被行政處罰的董監高人員予以免責，也有判決直接判令涉案全體董監高人員均承擔100%連帶責任。在責任形式上，由董監高承擔全部連帶責任、部分連帶責任、甚至是補充連帶責任等情況也均有發生。在近期廣州中院某案件的一審判決發布后，其中所涉的董監高責任認定問題亦引發了市場高度關注。針對相關問題，新《虛假陳述司法解釋》第十四條至第十六條作出了專門規定。這不僅為人民法院提供了相應裁判規范，亦為董監高等人員的履職提供了指引。

1. 董監高及其他直接責任人員的過錯認定標準

新《虛假陳述司法解釋》第十四條規定：

“發行人的董事、監事、高級管理人員和其他直接責任人員主張對虛假陳述沒有過錯的，人民法院應當根據其工作崗位和職責、在信息披露資料的形成和發布等活動中所起的作用、取得和了解相關信息的渠道、為核驗相關信息所采取的措施等實際情況進行審查認定。前款所列人員不能提供勤勉盡責的相應證據，僅以其不從事日常經營管理、無相關職業背景和專業知識、相信發行人或者管理層提供的資料、相信證券服務機構出具的專業意見等理由主張其沒有過錯的，人民法院不予支持。”

上述規定第一款列明了董監高等內部人過錯認定的相關考量因素，這與最高院《全國法院審理債券糾紛案件座談會紀要》（下稱《債券紀要》）第28條的規定基本保持一致。[1]該條對董監高等內部人責任的判斷實質，仍是不同董監高的勤勉義務標準及其相應的履職行為。且頗值注意的細節是，相較于《債券紀要》第28條，上述規定將考量因素之一“前述人員在公司中所處的實際地位”修改為“其工作崗位和職責”。該等措辭更為明確地強調，不同類型董監高的勤勉義務標準需首先取決于其工作職責及相應履職特點。這對于我國法院更加精準地認定董監高責任具有重要意義。

上述規定的第二款則采取“否定性列舉”的方式，列明了不能構成充分免責事由的幾種情形，這與證監會《信息披露違法行為行政責任認定規則》（下稱《信披違法認定規則》）第二十二條的規定也非常契合。[2]從董監高等內部人的勤勉義務角度出發，上述規定確實具有其合理性。對上市公司大部分董監高人員而言，參與公司日常經營管理、擁有匹配其職位的職業背景和專業能力，系其任職的一般性要求。對于獨立董事、職工監事等部分董監高人員受職責定位所限不參與公司日常經營管理，但在法律已明確要求其通過核查書面材料、質詢上市公司、聘請外部專業人士等方式監督上市公司的情況下，如果僅以不參與公司日常經營管理、無相關職業背景和專業知識等理由提出抗辯，確實也難以構成充分的免責事由。

2. 董監高及其他直接責任人員的免責抗辯事由

新《虛假陳述司法解釋》第十五條規定：

“發行人的董事、監事、高級管理人員依照證券法第八十二條第四款的規定，以書面方式發表附具體理由的意見并依法披露的，人民法院可以認定其主觀上沒有過錯，但在審議、審核信息披露文件時投贊成票的除外。”

該條規定在明確了相關人員免責抗辯事由的基礎上，也在一定程度上解釋了對《證券法》第八十二條第四款規定的董監高異議權應如何理解的問題。在新《證券法》實施不久后，即發生過上市公司董監高既對年度報告投贊成票，但又同時聲明“無法保證公司年度報告的真實、準確、完整”的事件；相關事件引發了理論界與實務界的廣泛探討。新《虛假陳述司法解釋》的上述條文說明，董監高對信息披露文件的保證、異議需要與其投票結果“言行一致”。否則，如果允許董監高既投贊成票、又不對信息披露文件的真實性作出保證，相當于架空了董監高的信息披露保證義務，這也不符合《證券法》設置董監高異議權的制度初衷。

3. 獨立董事、外部監事及職工監事的特定免責事由

聚焦于獨立董事、外部監事和職工監事的責任認定，新《虛假陳述司法解釋》單列第十六條予以特別規定：

“獨立董事能夠證明下列情形之一的，人民法院應當認定其沒有過錯：（一）在簽署相關信息披露文件之前，對不屬于自身專業領域的相關具體問題，借助會計、法律等專門職業的幫助仍然未能發現問題的；（二）在揭露日或更正日之前，發現虛假陳述后及時向發行人提出異議并監督整改或者向證券交易場所、監管部門書面報告的；（三）在獨立意見中對虛假陳述事項發表保留意見、反對意見或者無法表示意見并說明具體理由的，但在審議、審核相關文件時投贊成票的除外；（四）因發行人拒絕、阻礙其履行職責，導致無法對相關信息披露文件是否存在虛假陳述作出判斷，并及時向證券交易場所、監管部門書面報告的；（五）能夠證明勤勉盡責的其他情形。獨立董事提交證據證明其在履職期間能夠按照法律、監管部門制定的規章和規范性文件以及公司章程的要求履行職責的，或者在虛假陳述被揭露后及時督促發行人整改且效果較為明顯的，人民法院可以結合案件事實綜合判斷其過錯情況。外部監事和職工監事，參照適用前兩款規定。”

根據該規定，獨立董事、外部監事和職工監事三類人員具有特殊免責事由，但部分免責事由與其他董監高的免責事由具備共通之處。其中，上述第（三）項免責事由系行使異議權，這與其他董監高的免責事由差異不大。第（二）項免責事由系要求前述董監事在發現虛假陳述行為后及時制止、揭露違法行為、消除違法后果，且其中的“向監管機構及時報告”這一免責事由在證監會《信披違法認定規則》中也有同等規定。

與獨立董事、外部監事和職工監事的職權范圍及履職特點更加相關的是第（一）（四）項免責事由。以獨立董事為例，其與上市公司其他董監高相比具有特殊性——現有制度設計要求獨立董事具有獨立性、外部性。由此，獨立董事原則上不直接參與公司治理、不在公司長期工作，相對欠缺發現虛假陳述的能力。相應地，為增強獨立董事的履職能力，《上市公司獨立董事規則》明確賦予了獨立董事自行聘請外部專業人士協助調查的職權，相關費用應由公司承擔。[3]由此，第（一）項免責事由實質系督促獨立董事充分利用既有法定職權以發現虛假陳述行為。

但進一步地，上述免責事由可能會面臨一定的適用疑難，即獨立董事有可能很難獲得發行人的配合與支持以聘請外部專業人士；即使獨立董事“自掏腰包”聘請外部專業人士，也有可能受到相關主體阻撓而難以獲得基礎材料。實踐中，曾有上市公司獨立董事質疑公司財務數據真實性并聘請會計師事務所進行審計，但該等履職行為一度受到干擾，后來在輿論及監管壓力之下才得以成行。在此情況下，上述第（四）項免責事由為解決該等難題提供了答案。也即，如獨立董事因受到阻撓而確實無法有效履職，其可以通過“向監管機構書面報告”的履職方式予以免責。由此，上述第（一）（四）項免責事由均充分考慮了獨立董事的職責范圍與履職特點，具備合理性與妥當性。

04

關于保薦或承銷等機構的免責抗辯

新《虛假陳述司法解釋》第十七條規定：

“保薦機構、承銷機構等機構及其直接責任人員提交的盡職調查工作底稿、盡職調查報告、內部審核意見等證據能夠證明下列情形的，人民法院應當認定其沒有過錯：（一）已經按照法律、行政法規、監管部門制定的規章和規范性文件、相關行業執業規范的要求，對信息披露文件中的相關內容進行了審慎盡職調查；（二）對信息披露文件中沒有證券服務機構專業意見支持的重要內容，經過審慎盡職調查和獨立判斷，有合理理由相信該部分內容與真實情況相符；（三）對信息披露文件中證券服務機構出具專業意見的重要內容，經過審慎核查和必要的調查、復核，有合理理由排除了職業懷疑并形成合理信賴。在全國中小企業股份轉讓系統從事掛牌和定向發行推薦業務的證券公司，適用前款規定。”

對比上述規定及新《虛假陳述司法解釋》第十八條的規定，保薦或承銷等機構職責地位的特殊性被進一步突顯；在新《虛假陳述司法解釋》中，保薦或承銷等機構被視為證券發行等項目的重要“看門人”，其注意義務范圍相比其他相關機構要更加廣泛。故為公允認定其履職中的過錯程度，上述規定為保薦或承銷等機構設置了差異化的注意義務標準。也即，其對于專業意見之外的部分負有特別注意義務，需要“經過審慎盡職調查和獨立判斷，有合理理由相信該部分內容與真實情況相符”；對于專業意見部分，則要求保薦或承銷等機構 “保持職業懷疑”，合理信賴需建立在“審慎核查和必要的調查、復核”的基礎上。

該等差異化注意義務標準確實具有相當的合理性與妥當性。質言之，保薦或承銷等機構的職責定位要求其有較高的注意義務范圍，但事實上其職責并不應在于重復甚至是替代其他機構的工作，而應著重考慮將相關專業意見與自身掌握的資料和核查情況比對驗證。因此，建立差異化的注意義務標準確實有利于保薦或承銷等機構歸位盡責，切實發揮看門人的效能。

05

關于會計師事務所的免責抗辯

新《虛假陳述司法解釋》在“過錯認定”一章專門關注了會計師事務所的免責抗辯事由。其第十九條規定：

“會計師事務所能夠證明下列情形之一的，人民法院應當認定其沒有過錯：（一）按照執業準則、規則確定的工作程序和核查手段并保持必要的職業謹慎，仍未發現被審計的會計資料存在錯誤的；（二）審計業務必須依賴的金融機構、發行人的供應商、客戶等相關單位提供不實證明文件，會計師事務所保持了必要的職業謹慎仍未發現的；（三）已對發行人的舞弊跡象提出警告并在審計業務報告中發表了審慎審計意見的；（四）能夠證明沒有過錯的其他情形。”

該條規定系在《審計業務司法解釋》第7條的基礎上有所修正。[4]在行政監管和司法實踐中，證券虛假陳述行為多與發行人、上市公司的財務問題有關，審計機構也因此成為涉訴最多的中介機構之一。基于相關背景，新《虛假陳述司法解釋》結合審計機構的業務特點，以單列方式規定其免責抗辯事由，充分回應了市場關切。在上述規定列明的免責事由中，第（三）項免責事由系要求審計機構在發現虛假陳述時需予以揭露。至于審計機構未能發現虛假陳述的情況，則需考察審計機構的審計過程是否滿足第（一）（二）項情形；相關免責事由要求會計師事務所對被審計材料、第三方機構提供的函證文件等保持必要的職業謹慎。同時需注意的是，新《虛假陳述司法解釋》第三十五條規定并未廢止最高院《審計業務司法解釋》，而是規定最高院《審計業務司法解釋》“與本規定不一致的，以本規定為準”。因此，關于會計師事務所未保持必要職業謹慎的常見情形，亦可繼續參考最高院《審計業務司法解釋》第六條的規定。[5]

06

其他主體的責任認定

1. 控制人責任

1998年《證券法》側重于建立以發行人、上市公司為責任主體的法律責任模式，未涉及實際控制人對中小投資者或公司所應承擔的責任。在2005年《公司法》與《證券法》的聯動修改中，控股股東、實際控制人的相關責任進一步明確，但在虛假陳述問題上僅設置了實際控制人的過錯賠償責任。隨著近年我國證券市場監管政策對于實際控制人、控股股東行為監管的不斷加強，相關主體的民事責任認定問題亦逐步引發了較多討論。目前，新《證券法》已經將控股股東、實際控制人的法律責任從“過錯責任”修訂為“過錯推定責任”，強化了嚴懲“首惡”責任的價值取向。在此基礎上，為了進一步將法律責任配置給虛假陳述行為最有可能的實施者和受益者，新《虛假陳述司法解釋》第二十條進一步強調投資者可以直接追索控制人的法律責任。

為此，新《虛假陳述司法解釋》第二十條規定：

“發行人的控股股東、實際控制人組織、指使發行人實施虛假陳述，致使原告在證券交易中遭受損失的，原告起訴請求直接判令該控股股東、實際控制人依照本規定賠償損失的，人民法院應當予以支持。 控股股東、實際控制人組織、指使發行人實施虛假陳述，發行人在承擔賠償責任后要求該控股股東、實際控制人賠償實際支付的賠償款、合理的律師費、訴訟費用等損失的，人民法院應當予以支持。”

根據上述規定，在控股股東、實際控制人組織、指使發行人虛假陳述的情況下，投資者可以直接起訴發行人的控股股東、實際控制人賠償損失。該等追責方式的制度理念及相應實施方式值得注意。根據《證券法》第八十五條的規定，發行人的控股股東、實際控制人與發行人承擔連帶責任，這應是此類案件的基本原則。例如，中證中小投資者服務中心（下稱“中小投服”）曾在某案件中堅持以實際控制人為第一被告、財務總監為第二被告、發行人為第三被告提起訴訟，但該等被告的列明順序實質上并不影響各共同被告之間系承擔連帶責任）。在此理解之下，既然發行人與其控制人均構成連帶責任人，那么無論投資者是否起訴發行人，其均有權直接起訴控股股東、實際控制人主張索賠。本文理解，新《虛假陳述司法解釋》的規定系在采納前述制度理解的同時，在“追首惡”的制度理念下強調了特定情形下突破“法人人格獨立制度”的必要性；這既符合連帶責任的法律意義，亦能夠回應目前證券市場中存在的現實問題。

2. 重大資產重組交易對方的責任

重大資產重組交易對方造假是此類虛假陳述案件中的“重災區”。例如，在曾被證監會直指“忽悠式重組”的A借殼B案件中，即是重組對方存在虛增服務收入、虛增貿易收入、虛構銀行存款等財務造假問題。故在此類情形下，雖然上市公司是直接的信息披露義務人，但重組對方的行為亦是導致虛假陳述發生的直接原因；如僅要求上市公司承擔責任而不要求重組對方承擔責任，則難言公平、合理。

針對此類情況，證監會在晚近執法中會深入考察重組雙方的行為并注意區分各自責任。例如在A上市公司并購重組B公司案件中，重組對方同樣因“造假”涉刑。法院認定，“為盡可能提高公司估值，某人員要求B公司相關部門隱瞞對關聯公司的巨額虛假應收賬款，制造、掩蓋公司與相關客戶的虛假業績。期間，某人指使多人冒充關聯公司負責人，向中介機構隱瞞前述巨額虛假應收賬款。某又要求客戶配合其公司制造、隱瞞虛假業績，所主管的財務部門形成大量虛假財務數據，第三方中介機構根據上述財務數據作出錯誤評估，出具錯誤報告。”基于相關情況，證監會將該案分為了“重大資產重組階段”和“重大資產重組后階段”。在前一階段，證監會僅認定重組目標公司及相關主體存在信息披露違法行為；在后一階段，則僅認定上市公司及相關主體存在信息披露違法行為。對此，證監會也在行政處罰決定書中指出了其考慮的理由：“對于重組階段的信息披露違法，盡管相關文件通過A公司披露，但我會充分考慮A公司的主客觀狀況，沒有認定其違法責任”。本文認為，這種執法思路準確考量了導致信息披露違法發生的根本原因，更加合理、妥當。

此次新《虛假陳述司法解釋》同樣關注到了該等問題，其第二十一條規定：

“公司重大資產重組的交易對方所提供的信息不符合真實、準確、完整的要求，導致公司披露的相關信息存在虛假陳述，原告起訴請求判令該交易對方與發行人等責任主體賠償由此導致的損失的，人民法院應當予以支持。”

該條規定明確確認了重大資產重組交易對方的責任主體地位，還原了相應虛假陳述行為的真實成因，也體現了最高院對目前我國證券稽查執法精神的及時接納。

3. 幫助造假者的責任

新《虛假陳述司法解釋》第二十二條新增了幫助造假者的過錯責任認定條款，其明確規定：

“有證據證明發行人的供應商、客戶，以及為發行人提供服務的金融機構等明知發行人實施財務造假活動，仍然為其提供相關交易合同、發票、存款證明等予以配合，或者故意隱瞞重要事實致使發行人的信息披露文件存在虛假陳述，原告起訴請求判令其與發行人等責任主體賠償由此導致的損失的，人民法院應當予以支持。”

根據上述規定，幫助造假者承擔責任的基礎在于“有證據證明明知或故意”，故其責任基礎系過錯責任，且其“過錯”限于故意情形。我們認為，在幫助造假者明知虛假陳述存在但仍予配合的情況下，要求其承擔賠償責任不僅符合幫助侵權的基本原理（對應《民法典》第一千一百六十九條），亦有利于遏制虛假陳述行為發生。至于幫助造假者的責任形式，上述規定雖然僅采用了“判令其與發行人等責任主體賠償由此導致的損失”這一表述，但基于幫助侵權的一般原理，我們認為幫助造假者在原則上應承擔連帶責任。

07

連帶責任人之間的追償問題

新《虛假陳述司法解釋》第二十三條規定：

“承擔連帶責任的當事人之間的責任分擔與追償，按照民法典第一百七十八條的規定處理，但本規定第二十條第二款規定的情形除外。 保薦機構、承銷機構等責任主體以存在約定為由，請求發行人或者其控股股東、實際控制人補償其因虛假陳述所承擔的賠償責任的，人民法院不予支持。”

相較于03年司法解釋，上述規定明確了連帶責任人的內部追償問題。對此，可具體解讀如下：

第一，該條第一款明確規定連帶責任人之間的內部追償問題應按《民法典》第一百七十八條規范處理。事實上，2009年頒布的《侵權責任法》即明確規定了“連帶責任人的內部追償權”，為虛假陳述民事賠償案件中的內部追責問題提供了上位法依據。但自《侵權責任法》頒布后，僅有極少數個案成功啟動了追償訴訟并獲得了相應民事判決。由此可見，此類案件中的內部追責困境并非源于欠缺法律依據，而更可能在于如何劃分內部責任比例的實踐難題；在“比例連帶責任”形式被逐步推廣適用的情況下，連帶責任人的內部分責問題將更添疑難。因此，在新《虛假陳述司法解釋》直接規定內部追償規則之后，前述困難仍有待于司法實踐中的進一步厘清。

第二，該條第一款中的“但書條款”與新《虛假陳述司法解釋》第二十條第二款相互結合，明確規定控股股東、實際控制人組織、指使發行人實施虛假陳述的情況下，發行人有權就已賠付金額向控股股東、實際控制人全額追償。之所以作此特別處理，其法律依據可能主要系《公司法》第二十條第二款、第二十一條等規定（對應《公司法（修訂草案）》第二十條等）。另需要考慮的是，《證券法》第九十四條還賦予了投資者保護機構提起股東代位訴訟的權利。根據該等規定，中小投服目前已經開展了在個案項下代上市公司起訴時任實際控制人、主要董監高等人員的實踐嘗試，且已多次向上市公司發送《股東質詢建議函》，督促上市公司啟動追償訴訟。故整體而言，新《虛假陳述司法解釋》的該條規定及第二十條等規定均充分彰顯了“追首惡”的制度理念。

第三，該條第二款規定明確限制了保薦或承銷等機構在業務合同項下的追償權，使保薦或承銷等機構難以通過事先約定的方式徹底規避最終的責任風險。該等規定雖然強化了民事賠償責任的威懾功能，但在保薦或承銷等機構多數屬于過失侵權而非故意侵權的情況下，嚴格限制其根據合同獲得的追償權是否過于嚴苛，亦值得深入討論。

08

小結

總結而言，證券虛假陳述侵權項下的責任主體及其責任認定，是此次新《虛假陳述司法解釋》修改的重點部分之一。其修改內容主要是擴大了可能的責任主體范圍、對特定主體過錯的判斷標準作出了具體化修改、并明確了投資者向數個連帶責任人求償情況下的責任劃分等具體實施問題。尤其是其中新增的控制人責任、重大資產重組交易對方的責任、幫助造假者的責任等內容均具有明確的制度導向性和一定的前瞻性。

進一步而言，證券虛假陳述侵權案件項下相關主體的責任認定是一個極其依托于個案情況作出個別判斷的問題，成文司法解釋在技術上或許只能盡量詳細地描述判斷標準，而很難起到直接“公式化”導出結果的效果。我們認為，此次新《虛假陳述司法解釋》在相關條文的修訂中對若干重大實踐關切作出了直接回應，并對大量司法判例和證券稽查執法精神予以總結接納，將會對此類案件中不同責任主體的精準定責發揮重要的指引作用。